中國(guó)的經(jīng)濟(jì)減速具有趨勢(shì)性和周期性雙重性質(zhì)，但就當(dāng)前而言，周期性應(yīng)該是更為重要的因素，周期性減速的核心動(dòng)力來自有效資本形成不足或新興投資增長(zhǎng)點(diǎn)不足。因此，穩(wěn)增長(zhǎng)需培育新興投資增長(zhǎng)點(diǎn)。
原因在于，存貨變化對(duì)G D P波動(dòng)的重要性已大于凈出口；無論是存貨變化還是凈出口變化均明顯小于上一輪周期性下滑的幅度；消費(fèi)對(duì)G D P的貢獻(xiàn)度較之上一輪周期已經(jīng)明顯提升。
投資不足的主要原因是，工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)率快速下滑、房地產(chǎn)調(diào)控和土地財(cái)政的弱化，以及銀行體系流動(dòng)性未能有效傳遞至實(shí)體經(jīng)濟(jì)，導(dǎo)致有效貸款需求不足。
具體說來，第一，工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)率負(fù)增長(zhǎng)導(dǎo)致有效投資需求不足。1至5月工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)累計(jì)增速為負(fù)2.4%，連續(xù)五個(gè)月處于負(fù)增長(zhǎng)狀態(tài)，而2011年全年增速超過25%。國(guó)有及國(guó)有控股企業(yè)利潤(rùn)額同比增速下滑更快，為負(fù)5.9%，遠(yuǎn)超民營(yíng)企業(yè)。當(dāng)前工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)額的下滑將對(duì)投資需求產(chǎn)生不利沖擊：一方面，工業(yè)企業(yè)投資的資金來源在很大程度上來自利潤(rùn)留存，利潤(rùn)額的下滑則意味著企業(yè)將自有資金用于投資的能力顯著弱化；另一方面，工業(yè)利潤(rùn)增速下滑這一事實(shí)本身將改變企業(yè)對(duì)未來的預(yù)期，使投資行為趨于謹(jǐn)慎。
第二，房地產(chǎn)調(diào)控不僅導(dǎo)致房地產(chǎn)投資下滑，也通過“土地財(cái)政”機(jī)制弱化了地方政府的基礎(chǔ)設(shè)施投資能力。二季度房地產(chǎn)投資和土地購(gòu)置同比增速分別下滑5個(gè)和12個(gè)百分點(diǎn)，呈加速下滑態(tài)勢(shì)，房地產(chǎn)調(diào)控的累積效應(yīng)在二季度集中釋放。更為重要的是，房地產(chǎn)投資趨弱對(duì)地方政府基礎(chǔ)設(shè)施投資的間接沖擊也許更大：一則土地出讓金是地方政府投資性支出的表外預(yù)算來源，但今年上半年一線城市土地出讓金下滑幅度超過50%，二線城市平均下滑幅度在30%左右，對(duì)地方政府的投資資金來源構(gòu)成直接沖擊；二則在地方政府投資性項(xiàng)目，土地發(fā)揮資本金和資產(chǎn)抵押物的功能，土地均價(jià)的下滑不僅對(duì)地方項(xiàng)目的資本金來源構(gòu)成負(fù)面沖擊，而且也嚴(yán)重弱化了土地資產(chǎn)的抵押功能；三則地方政府通過廉價(jià)工業(yè)用地出讓、稅收補(bǔ)貼等方式吸引制造業(yè)投資是極為普遍的情況，但今年以來土地和稅收收入的減少使諸如此類的補(bǔ)貼變得更為困難。
第三，以貸款規(guī)模控制以及存貸比等為代表的金融管制指標(biāo)約束，導(dǎo)致充裕的銀行體系流動(dòng)性難以向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)順利傳導(dǎo)，并導(dǎo)致有效貸款需求難以滿足，從而使得投資下滑。截至目前，央行已將準(zhǔn)備金率下調(diào)三次，在不到一個(gè)月的時(shí)間內(nèi)兩次降低存貸款利率水平并擴(kuò)大存貸款利率浮動(dòng)區(qū)間。但當(dāng)前實(shí)體經(jīng)濟(jì)的資金需求仍然難以有效滿足，溫州民間高利貸資金成本仍高達(dá)20%。這種相互沖突的現(xiàn)象說明，當(dāng)前中國(guó)金融系統(tǒng)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)、貨幣政策與監(jiān)管政策和商業(yè)銀行風(fēng)險(xiǎn)管理之間可能存在不匹配問題，使資金難以順暢傳導(dǎo)至實(shí)體部門。同時(shí)，有限的信貸資金投放也以短期和票據(jù)融資方式進(jìn)行，中長(zhǎng)期貸款占比已連續(xù)大幅下降。
